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État du réseau de Coin Metrics: numéro 31

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État du réseau de Coin Metrics: numéro 31

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Revisiter la théorie de la réduction de moitié des récompenses

par Kevin Lu et le Mesures des pièces Équipe

La récompense de bloc à venir divisée par deux pour Bitcoin, prévue en mai 2020, a déjà donné lieu à d'intenses discussions sur son impact potentiel. Plusieurs théories ont été avancées pour étudier la dynamique de l'offre entourant les moitiés et son impact éventuel (ou son absence) sur les prix des crypto-actifs. Mais jusqu'à présent, la courte histoire et la nature peu fréquente des coupures de récompenses en bloc nous ont empêchés de tirer des conclusions solides.

Dans cet article, nous évaluons les théories communément proposées concernant la réduction de moitié des récompenses de bloc à travers l'objectif de l'instance la plus récente: la réduction de moitié de Litecoin survenue en août 2019.

Histoire des coupures de récompenses en bloc

En tant que sous-produit de l'exploitation minière, les réseaux de preuve de travail distribuent de nouvelles pièces en circulation grâce à des récompenses en bloc. La réduction de moitié des récompenses en bloc est une caractéristique commune intégrée au protocole des pièces de preuve de travail dérivées de Bitcoin comme moyen de réduire progressivement l'émission de l'offre. D'autres pièces de preuve de travail ajustent l'émission à chaque bloc et / ou n'ont pas de chocs d'approvisionnement induits par deux.

Bitcoin a connu deux moitiés de récompense de bloc et Ethereum a également connu deux réductions de récompense de bloc. Alors que les moitiés de Bitcoin sont mandatées par le protocole, Ethereum a un modèle d'émission moins transparent. Il y a cependant eu un large consensus pour que la récompense du bloc Ethereum tende à la baisse au fil du temps et pour que l'émission éventuelle soit maintenue à un bas niveau à mesure que le réseau passe à un modèle de preuve de participation.

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Les quelques exemples historiques de réductions de récompenses en bloc ont été associés à des augmentations de prix dans Bitcoin et Ethereum au cours des 1,5 premières années de la réduction de moitié. Pour cette raison, une prochaine réduction de la récompense par bloc est souvent citée comme une raison d'être optimiste quant à l'appréciation future du prix d'un actif.

Litecoin a été initialement lancé en octobre 2011 en tant que fork de Bitcoin. Le modèle d'émission de Litecoin est similaire à celui de Bitcoin, sauf que les blocs sont produits toutes les 2,5 minutes, et l'offre totale de Litecoin sera finalement plafonnée à 84 millions. Les récompenses de blocs sont divisées par deux tous les quatre ans, en supposant que les blocs sont produits en moyenne toutes les 2,5 minutes.

Litecoin a vu sa première récompense de bloc divisée par deux en août 2015, lorsque la récompense de bloc est passée de 50 LTC à 25 LTC. La deuxième réduction de moitié a eu lieu en août 2019, lorsque la récompense par bloc est passée de 25 LTC à 12,5 LTC.

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Théorie: les moitiés de récompense de bloc sont incluses dans le prix

Il y a une discussion intense sur la question de savoir si les moitiés de récompense en bloc sont intégrées. Dans un camp, les partisans de l'hypothèse de marché efficace (EMH) déclarent que les moitiés de récompense en bloc sont obligatoires dans le protocole et sont bien connus de tous les acteurs du marché longtemps à l'avance. Étant donné que toutes les informations concernant les moitiés sont déjà connues, tout impact que les moitiés ont sur la dynamique ou le prix du côté de l'offre devrait être pleinement reflété dans le prix du cryptoasset. De plus, la demande ne devrait pas changer puisque le barème des taux d'émission et l'offre finale sont déjà connus. En effet, pour Litecoin, les dates approximatives de chacune des moitiés qui ont eu lieu (et toutes les futures moitiés) étaient connues lors du lancement du protocole en octobre 2011.

Les détracteurs de cette théorie affirment que tous les acteurs du marché ne sont pas conscients de l'existence ou de l'importance des moitiés et agiront toujours sur ce phénomène lorsque la discussion augmentera à mesure que la date de la réduction de moitié approche. Bien que cela puisse être vrai, cela n'est pas incompatible avec la théorie selon laquelle les moitiés sont tarifées. L'EMH n'exige pas que tous les acteurs du marché ou même la majorité des acteurs du marché soient au courant des informations pour que les prix reflètent pleinement ces informations. En fait, tout ce qui est requis, c'est l'existence d'une petite fraction des acteurs du marché qui contrôlent suffisamment de capital et agissent sur ces informations pour forcer les prix à réagir.

Les détracteurs de cette théorie indiquent également des preuves empiriques qui montrent que les moitiés historiques ont été associées à des rendements positifs, arguant que les moitiés historiques n'ont pas été intégrées au prix et que la tendance devrait se poursuivre. Cet argument mérite un examen plus approfondi. Ici, nous proposons une théorie alternative qui tente de concilier les arguments avancés par les deux parties.

D'une part, les preuves empiriques soutiennent une interprétation étroite de l'hypothèse d'un marché efficace – au moment où une réduction de moitié se produit, il n'y a pas de réaction immédiate dans le prix, ni à la hausse ni à la baisse, car aucune nouvelle information n'a été révélée. D'un autre côté, les coupures de moitié peuvent toujours avoir un impact sur les prix sur une période de plusieurs mois à plusieurs années, non pas parce que de nouvelles informations sont révélées, mais parce que les acteurs du marché comprennent l'impact d'une réduction de la vente dirigée par les mineurs (discuté plus en détail ci-dessous) et anticipent les actions par d'autres commerçants d'une manière réflexive, de type théorie des jeux.

La performance des prix de Litecoin cette année soutient la théorie selon laquelle les acteurs du marché anticipent les moitiés et agissent sur les moitiés en offrant des prix à l'avance. Parmi les principaux crypto-actifs, Litecoin a connu l'une des plus fortes appréciations de prix cette année, augmentant de 350% entre janvier 2019 et juillet 2019. Sur la même période, cette performance était la deuxième après Binance Coin et dépassait de loin les gains observés dans Bitcoin , Ethereum, XRP et Bitcoin Cash.

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Bien que toutes les informations concernant les moitiés soient largement connues, les éléments de preuve suggèrent que les acteurs du marché agissent toujours sur les moitiés en partie en raison d'un solide discours selon lequel les moitiés sont positives pour les prix. Même s'il n'existe aucune relation de cause à effet logique entre les moitiés et les prix, le récit (ou la conviction que d'autres agiront sur ce récit) peut provoquer une augmentation auto-réalisatrice des prix lorsque les participants au marché tentent de prendre des positions avant l'autre marché. les participants font la même chose.

Dans le cas de Litecoin, ce «commerce d'anticipation» de type théorie des jeux a provoqué une hausse et une vente des prix avant la réduction de moitié, les acteurs du marché tentant de chronométrer leurs entrées et sorties tout en anticipant les actions des autres. La mauvaise performance du prix de Litecoin après la réduction de moitié pourrait s'expliquer par une poursuite des traders qui dénouent leurs positions, bien que la performance depuis le début de l'année de Litecoin soit toujours parmi les plus fortes des principaux crypto-actifs.

Théorie: Réduction de la pression de vente dirigée par les mineurs

Les protocoles des principales pièces de preuve de travail ajustent régulièrement la difficulté de calcul de la preuve de travail pour garantir que des blocs sont produits à intervalles réguliers. L'exploitation minière représente une industrie presque parfaitement compétitive qui recherche constamment un état stable où les revenus des mineurs ne sont que légèrement supérieurs aux coûts des mineurs. Lorsque l'État est loin de cet équilibre, les mineurs entreront ou sortiront de l'industrie jusqu'à ce que l'équilibre soit atteint.

Les mineurs gagnent des revenus sous la forme d'unités natives du crypto-actif qu'ils extraient, tandis que leurs coûts variables (principalement sous forme d'électricité) doivent être payés en monnaie fiduciaire. Ceci, combiné avec le fait que les mineurs doivent, à long terme, fonctionner à un niveau de rentabilité qui n'est que légèrement supérieur au seuil de rentabilité, signifie qu'ils représentent la plus grande cohorte de vendeurs naturels et cohérents. Selon cette théorie, la pression de vente dirigée par les mineurs est probablement importante, de petites perturbations dans le montant qu'ils vendent peuvent avoir un impact sur les prix, et une réduction de moitié de ce flux de vente peut éventuellement avoir un impact important sur les prix.

À titre d’illustration, l’émission annualisée d’approvisionnement de Litecoin depuis la réduction de moitié a atteint environ 4%. Aux prix actuels, cela signifie que les revenus des mineurs libellés en dollars américains s'élèvent à environ 100 millions de dollars par an. Selon la théorie selon laquelle les mineurs doivent vendre la quasi-totalité de leurs avoirs en fiducie, cela équivaut à près de 300 000 $ de pression de vente naturelle chaque jour au cours d'une année entière.

Immédiatement avant la réduction de moitié, ces chiffres ont été doublés – l'émission était en cours à 8% et la pression de vente quotidienne était de 600 000 $. Une telle réduction drastique de la pression de vente forcée devrait soutenir les prix à l'avenir. Il est important de noter que cette réduction du flux de vente se produit quel que soit le degré auquel la réduction de moitié a été établie ou anticipée par les acteurs du marché.

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Les détracteurs de cette théorie soulignent la quantité relativement faible de volume qui peut être attribuée aux mineurs par rapport à tout le volume des échanges qui se produit dans les échanges ou sur la chaîne. En effet, par rapport à ces chiffres beaucoup plus importants, les mineurs semblent insignifiants. Bien que les données sur les entrées et sorties de capitaux dans un crypto-actif ne soient pas facilement disponibles, il est probable que la majorité des échanges qui se produisent dans les échanges et en ligne ne représentent pas une entrée ou une sortie nette de fiducie. Dans cette perspective, la pression de vente dirigée par les mineurs peut représenter une grande quantité de sortie nette de capital d'un crypto-actif.

L'état actuel du litecoin

Bien qu’elle soit toujours l’une des plus performantes cette année, la performance de Litecoin après la réduction de moitié a été assez négative, reflétant peut-être un dénouement du «commerce d’anticipation». Toute pression positive sur les prix résultant de la réduction de moitié du flux de vente mené par les mineurs n'a pas encore eu lieu ou a été éclipsée par le dénouement du commerce d'anticipation.

La réduction de moitié de la récompense en bloc combinée à la baisse des prix a provoqué une forte baisse des difficultés minières. Les difficultés actuelles approchent des creux de deux ans et ont déjà dépassé les creux pendant les profondeurs de la vente à l'échelle du marché en décembre 2018.

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L'examen du changement d'un mois de la difficulté minière révèle qu'après la réduction de moitié, la difficulté a diminué au rythme le plus rapide jamais enregistré. L'exploitation de litecoin est clairement dans un état où un nombre important de mineurs opèrent avec perte et / ou des mineurs moins rentables quittent l'industrie.

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La gestion des stocks des mineurs n'est pas un sujet bien étudié car l'accès à ces informations n'est pas disponible, mais il va de soi que chaque mineur décide lui-même de la quantité de ses récompenses globales à vendre pour le fiat et du moment de la vendre. Étant donné que les coûts variables des mineurs sont relativement constants en termes fiat, pendant les périodes de hausse des prix de la cryptographie, les mineurs sont tenus de vendre moins de leurs récompenses en bloc pour couvrir leurs dépenses. En revanche, lorsque les prix des cryptos baissent, ils sont tenus de vendre plus. Selon cette théorie, les mineurs ont un effet procyclique sur le marché, dans la mesure où ils exacerbent davantage les hausses de prix pendant les périodes d'augmentation et vice versa.

Pendant les périodes de capitulation, le flux de vente dirigé par les mineurs est susceptible d'être élevé. Les mineurs peuvent jouer à des jeux de poulet dans lesquels des mineurs à peine rentables tentent de s'accrocher, peut-être même prêts à fonctionner temporairement à perte, jusqu'à ce que des mineurs moins rentables quittent l'industrie. Les mineurs peuvent même être disposés à vendre des récompenses globales gagnées au cours de périodes antérieures qu'ils ont conservées dans leur bilan pour être utilisées dans le but de survivre à d'autres mineurs.

Bien que cela ne se soit pas encore produit, la difficulté Litecoin finira probablement par se stabiliser lorsque tous les mineurs non rentables quitteront le réseau. L'abattage des mineurs inefficaces combiné à la réduction de moitié de la récompense par bloc devrait à terme entraîner une réduction significative du flux de vente dirigé par les mineurs et pourrait soutenir les prix à l'avenir.

Coin Metrics recherche activement les flux de mineurs en suivant le mouvement des récompenses en bloc des mineurs vers d'autres entités de l'écosystème. Nous espérons publier plus d'informations sur ce sujet à mesure que notre compréhension se développera.

La valeur marchande actuelle par rapport à la valeur réalisée (MVRV), calculée en divisant la capitalisation boursière par la capitalisation réalisée, est nettement inférieure à 1 et se rapproche de niveaux proches des plus bas historiques. Aux prix actuels, la plupart des détenteurs de Litecoin sont maintenant sous l'eau avec des valeurs inférieures à leur base de coût. Historiquement, les faibles niveaux de MVRV pour Bitcoin ont marqué de bons points d'entrée et ont identifié avec précision les périodes de sous-évaluation.

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Conclusion

Plusieurs théories ont été avancées pour expliquer l'impact ou le manque d'impact des moitiés de récompense en bloc et un débat actif se poursuit sur la question de savoir si les moitiés de récompense en bloc sont intégrées et si les réductions des ventes dirigées par les mineurs ont un impact sur les prix. Les quelques exemples historiques de réduction de moitié des récompenses en bloc, y compris la récente réduction de moitié de Litecoin cette année, méritent une étude approfondie. Au cours de 2020, un certain nombre de crypto-actifs majeurs devraient connaître une réduction de moitié des récompenses en bloc, notamment Bitcoin, Bitcoin Cash, Bitcoin Cash SV et ZCash, qui fourniront toutes des opportunités supplémentaires pour tester l'ensemble actuel de théories liées à la réduction de moitié .

Métriques récapitulatives

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La BTC a montré des signes précoces de reprise la semaine dernière, après un mois de décembre essentiellement négatif. Bien que la capitalisation boursière de la BTC soit toujours en baisse d'une semaine à l'autre, le taux de hachage estimé par la BTC a augmenté de plus de 10%. Les taux de hachage ETH, LTC et BCH, cependant, ont tous chuté d'au moins 2,9%, ETH connaissant la plus forte baisse de 8,3%. C'est un signal potentiel que la CTB pourrait gagner encore plus de terrain sur les principaux crypto-actifs à la suite de la dernière récession.

ETH, d'autre part, continue de glisser, perdant plus de 10% de la capitalisation boursière d'une semaine à l'autre. Malgré la baisse de la capitalisation boursière, les adresses actives, les transactions et les frais d'ETH ont tous augmenté d'une semaine à l'autre, ce qui pourrait être un signe que l'utilisation des ETH est quelque peu indépendante de la capitalisation boursière.

Points saillants du réseau

L'offre BTC de Bitfinex a fortement augmenté au cours du dernier mois, malgré la baisse du prix du BTC. Bitfinex détenait 204 150 BTC le 22 décembre, contre 154 996 BTC le 22 novembre.

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L'offre BTC de BitMEX a également augmenté au cours du dernier mois, malgré une fuite d'e-mails qui a exposé les adresses e-mail des clients. Le 1er novembre, Il a été rapporté que BitMEX a subi une faille de sécurité qui a provoqué la fuite de plus de 23 000 adresses e-mail. Depuis lors, l’offre BTC de BitMEX est passée de 246 937 à 255 741 pour atteindre des niveaux presque records.

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Cette semaine, le marché a enregistré une reprise par rapport aux creux du 18 décembre, bien que de nombreux actifs soient toujours en baisse au cours de la semaine dernière. Bitcoin (+ 5%) a été l'un des rares actifs à avoir augmenté de prix en plus de TRON (+ 7%). Tezos (-13%) a continué de baisser malgré une reprise du marché ces derniers jours.

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Ethereum Classic (+ 10%) est l'actif le plus performant de cet ensemble. Huobi Token (+ 5%), Maker (+ 2%) et UNUS SED LEO (+ 1%) ont également enregistré de légères hausses pour la semaine.

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Les actifs cryptographiques ont connu une semaine très volatile, se terminant par des résultats mitigés sur le marché. Pour la première fois depuis des mois, Bitcoin a non seulement surperformé la plupart du marché, mais il était l'un des rares actifs à avoir enregistré des gains hebdomadaires positifs. Cela se reflète dans les graphiques ci-dessous, où seuls les Bletchley 10 (~ 70% BTC) et Bletchley Total (~ 66% BTC) ont enregistré des résultats positifs. La performance négative des indices pairs, qui abaissent le poids du BTC, témoigne du fait que la plupart des performances positives du Bletchley 10 et de Total étaient dues au BTC.

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Ce modèle a été un phénomène soutenu au début de 2019, lorsque la BTC est passée de 4 000 $ à 14 000 $ avec très peu d'autres actifs cryptographiques réussissant à suivre. Il sera intéressant de surveiller cela au cours des prochaines semaines pour voir si les marchés vont répéter leur tendance du début de 2019.

Mises à jour de l'équipe de Coin Metrics cette semaine:

  • Coin Metrics recrute! Nous avons récemment ouvert 6 nouveaux postes, dont celui d'ingénieur de données Blockchain et de responsable de la qualité des données et des opérations. Veuillez consulter notre Page Carrières pour voir les ouvertures.

Comme toujours, si vous avez des commentaires ou des demandes, n'hésitez pas à contacter [email protected]

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Traduction de l’article de : Article Original

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