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Méfiez-vous des marchés non liquides: leçons de l'action des prix COMP

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Méfiez-vous des marchés non liquides: leçons de l'action des prix COMP

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Lorsque COMP a été lancé il y a une semaine sur Uniswap, la plupart des gens ont été choqués de voir qu'il atteignait rapidement 100 $ (valeur réseau implicite de 1 milliard $) et sidéré quand il variait autour de 300 $ (valeur réseau implicite de 3 milliards $) quelques jours plus tard.

Presque tout le monde pensait que c'était «surévalué», y compris l'équipe composée qui a déclaré dans une proposition de gouvernance quelque chose à l'effet de «Nous ne nous attendions jamais à ce que COMP soit proche de 200 $ et nous n'avons pas conçu notre distribution en pensant à ce prix élevé.» Nulle part cette incrédulité dans le prix élevé n'a été plus évidente que sur le marché des produits dérivés où les commerçants pensaient qu'il était si surévalué qu'ils payaient entre 5-10% par jour de frais pour court-circuiter l'actif.

Mais menant à la liste Coinbase, aller longtemps COMP était dans mon esprit la stratégie gagnante claire. Pourquoi et que pouvons-nous en tirer? Au-delà de cela, quelles sont les implications?

L'offre et la demande

Au début, j'étais d'accord avec tout le monde. COMP a été surévalué et devrait baisser. Pourquoi? En raison de la façon dont il est répertorié. Comme UMA il y a quelques semaines à peine, le marché spot de COMP a été créé sur Uniswap par l'équipe (à ma connaissance).

Voici comment ça fonctionne:

L'équipe crée un nouveau pool, dans ce cas COMP / ETH en déposant X nombre de COMP et y nombre d'ETH, le rapport x / y détermine le «prix de cotation» de l'actif et la valeur en USD de tous les actifs déposés X + y détermine la «profondeur» du marché – plus le pool est profond, moins le prix bouge lorsque quelqu'un passe une commande.

Comme sur d'autres marchés, si quelqu'un achète COMP, le prix du COMP augmente. Et si quelqu'un vend du COMP, le prix du COMP baisse.

Parce que le marché a été créé par l'équipe, le prix ne passera pas en dessous du «prix de cotation». En conséquence, les commerçants sont motivés pour être les premiers acheteurs de COMP dans ce pool. Leur commerce est «sans risque» parce que s'ils sont premiers, le plus bas que le prix puisse aller revient au «prix de cotation». Parce que le pool est relativement peu liquide, le prix bouge beaucoup avec des volumes relativement faibles. Ainsi, ces commerçants qui cherchent à augmenter leurs bénéfices sans risque pousseront rapidement le prix à un niveau élevé. Nous avons vu cela se produire avec seulement quelques traders mettant des millions sur le marché, poussant le prix à la hausse, je pense 5x (à confirmer) à ~ 100 $.

Pourquoi cette méthode d'inscription suggère-t-elle une baisse des prix? Il ne s’agit pas nécessairement de lui-même (voir UMA), mais comme COMP était émis à chaque bloc aux utilisateurs de Compound, il y avait une pression de vente continue. Et si le sentiment du marché était que le COMP était surévalué, alors la probabilité de vente des COMP était élevée.

De plus, l'équipe et les investisseurs détiennent ~ 46% du total des jetons, contre les dérisoires ~ 0,03% des jetons qui étaient émis chaque jour. Les détails sont rares sur le déverrouillage de ces jetons, de sorte que certains commerçants craignaient que ce pool massif de jetons n'entraîne une pression de vente écrasante.

Ce raisonnement (combiné à la conviction que l'actif était surévalué sur les fondamentaux) explique pourquoi le marché était si court le token.

Pourquoi les ours avaient-ils tort?

Ils ont surestimé les vendeurs et sous-estimé les acheteurs.

Le plus important du côté des vendeurs, les jetons d'équipe et d'investisseur n'ont pas frappé le marché. Les choses se seraient retournées si ces jetons avaient bougé. Les chances que ces jetons atteignent le marché avant la cotation déjà annoncée de Coinbase étaient proches de zéro, car l'équipe sait que permettre à un seul investisseur de vendre une fraction de ses actions sur un marché aussi illiquide provoquerait une panique. Mais tout le monde ne le croyait pas (j'ai vu des commentaires circuler selon lesquels les investisseurs n'avaient pas de blocage et pouvaient vendre à tout moment, il y avait donc une certaine peur sur le marché).

Le côté acheteurs est plus difficile à évaluer. Je ne m'attendais pas à ce que de nombreux acheteurs de produits biologiques souhaitent être exposés au jeton (a) parce que le sentiment du marché était si négatif et (b) que le jeton pouvait être gagné grâce à une «agriculture de rendement» sur Compound. Je pensais que certaines parties étaient incitées à compenser la vente (à savoir les détenteurs de jetons enfermés et les agriculteurs à haut rendement), mais je me sentais peu convaincu.

Pour cette raison, je m'attendais à ce que le prix reste relativement plat. Certains acheteurs, certains vendeurs et le marché n'évaluent pas vraiment ces actifs sur les fondamentaux. Avec le lancement du FTX Perpetual Swap, la façon de jouer sur le marché était d'aller longtemps au perp et de percevoir le financement (si le marché est court, les shorts paient longtemps et le marché était très très court). Le prix au comptant pourrait baisser légèrement, mais les 10% de financement par jour devraient compenser.

Marchés non liquides

Ce que je n'ai pas considéré, c'était l'incitation à manipuler le marché pour serrer le short. Teo a partagé un extrait d'un article sur le sujet ici:

Le plus long et le plus court (haha) est qu'en raison de la taille relativement grande du marché COMP Perpetual Swap, il serait rentable d'acheter le Perp puis d'acheter un spot de taille suffisamment importante pour faire bouger le prix, amplifiant les gains du Perp et serrant le short.

Je ne suis pas avocat spécialisé en valeurs mobilières mais basé sur cette page wikipedia Je crois que c'est illégal sur les marchés traditionnels? (Si vous en savez plus, veuillez commenter et je modifierai votre entrée dans le message). Mais dans un monde de systèmes sans autorisation et pseudonymes commercialisant des «non-titres», cela ne s'applique probablement pas.

Il n'est même pas clair si quelqu'un a réellement manipulé le marché, mais le marché au comptant a commencé à augmenter après la liste des perplexes jusqu'à ce que le commerce commence sur Coinbase (c'est-à-dire lorsque tout le raisonnement ci-dessus a expiré et que l'on voudrait sortir de leur position longue).

Je ne dis pas qu'il y a eu manipulation ici, mais c'est un avertissement très clair de ce qui va arriver.

Cette forme de manipulation est rendue possible lorsque les marchés au comptant sont relativement peu liquides par rapport aux marchés des dérivés. Si les équipes continuent de publier des jetons de «style composé» avec une liste AMM non liquide (Balancer vient de faire la même chose) combinée à une agriculture de rendement, alors d'autres équipes sont incitées à publier des produits dérivés pour capter une partie de cette attention. Les jetons afficheront des prix élevés et une partie du marché voudra vendre.

Si vous faites partie de ces personnes qui veulent faire court, tenez compte de ces avertissements. Si les équipes veulent protéger ces acteurs du marché, elles devraient ajouter plus de liquidité aux marchés au comptant et retarder la cotation des dérivés jusqu'à ce que la liquidité au comptant soit suffisante. Je ne compterais cependant sur aucune de ces choses. Les incitations sont un enfer de drogue.

Oracles

Il y a une dernière leçon à tirer de cela qui pourrait être beaucoup plus importante: l'importance critique des oracles.

En crypto, les oracles apportent des informations du monde extérieur sur la blockchain. Lorsque vous créez un actif synthétique sur Ethereum qui suit le prix d'un actif du monde réel – disons de l'or -, la blockchain demande constamment à Oracle le prix de l'or et utilise ces informations pour évaluer la version ERC20.

Nous commençons à voir une explosion d'actifs et de marchés qui dépendent des informations d'Oracles. Jusqu'à présent, le marché a surtout compris ces dynamiques de manière abstraite. Nous savons que les oracles doivent être difficile à corrompre afin que nous puissions utiliser l'actif et les marchés qui en dépendent. Mais il n'y avait pas de volumes importants pour acheter ces actifs tributaires d'Oracle ou commercialiser ces marchés tributaires d'Oracle.

Cela change rapidement et ce COMP Perp vs COMP Spot offre un exemple concret de la façon dont les choses pourraient mal tourner.

Vous pouvez penser au COMP Perp comme s'appuyant sur le prix COMP au comptant comme un Oracle. La différence entre le prix COMP Perp et le prix COMP Spot détermine le taux de financement. Et le taux de financement est ce qui maintient le marché COMP Perp attaché à la réalité.

Comme nous le savons maintenant, si le marché au comptant est relativement peu liquide, alors le coût de la «corruption» de «l'oracle» (marché au comptant COMP) diminue, ce qui signifie qu'un attaquant peut profiter davantage en étant exposé au COMP Perp.

Imaginez maintenant un monde où DeFi a réussi au-delà de nos attentes les plus folles. Il existe des jetons et des marchés pour tout, des actions américaines à la météo locale. Tous ces actifs et marchés qui reflètent le monde réel utilisent un oracle quelconque. Ces oracles doivent être – à toutes fins utiles – impossibles à corrompre pour que ce nouveau système financier sans permission soit sain.

Ça va être une route cahoteuse. Tout comme les investisseurs ont perdu leurs chemises en achetant les promesses extravagantes de l'ère ICO, les investisseurs de l'ère DeFi perdront également leurs chemises en sous-estimant les risques des marchés illiquides et des oracles corruptibles.



Traduction de l’article de Tony Sheng : Article Original

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