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Qu'est-ce que (et ne pas) les introductions en bourse nous parlent des entreprises? – Andreessen Horowitz

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Qu'est-ce que (et ne pas) les introductions en bourse nous parlent des entreprises? – Andreessen Horowitz

Ceux d'entre nous qui sont obsédés par le marché boursier – ou même simplement par nos fonds de retraite – écoutent souvent un défilé de personnages se tenir derrière une estrade improvisée avec le logo de leur entreprise affiché avec fierté, acclamant sauvagement au son de la cloche qui sonne. En règle générale, il s’agit de la cérémonie d’ouverture d’une société privée qui commence à être cotée en bourse. Certains d’entre nous resteront donc collés à la couverture de la presse tout au long de la journée, en regardant de près le ruban indicateur du prix des actions.

Bien entendu, les prix du premier jour peuvent être très différents du prix du PAPE, comme le montrent les offres populaires de Beyond Meat et de Zoom Video Communications. Mais ce premier jour est-il même un prédicteur raisonnable – et encore moins fiable – de la performance d’une entreprise?

Du point de vue d’un capital-risqueur, une introduction en bourse est une étape importante dans le voyage d’une entreprise. Mais c’est aussi une station de pesage au milieu, et non au début ni à la fin, sur la longue route menant à la création d’une entreprise durable et prospère.

Alors, que faire des prix d'introduction en bourse et des titres qui annoncent leur hausse ou leur baisse? Voici un petit secret: établir le prix d’une introduction en bourse est plus un art que la science.

Cela peut sembler contre-intuitif, étant donné l’importance accordée aux chiffres et à toute l’analyse financière, mais la réalité est que la tarification d’un PAPE implique des compromis entre les intérêts des preneurs fermes (généralement des banques d’investissement); la société qui vend ses actions; et investisseurs institutionnels. Même la «pop» tant convoitée – où le prix des actions rebondit le premier jour – est quelque peu orchestrée dans le cadre du processus de fixation des prix.

En fait, nous venons de voir la plus grande participation à une introduction en bourse (depuis la bulle Internet de la fin des années 90) avec Beyond Meat, un fabricant de protéines à base de plantes: l’introduction en bourse coûtait 25 $, le premier échange coûtait 46 $. et le stock a fermé le premier jour à 65,75 $.

Comment est-ce arrivé? Et qu'est-ce que tout cela signifie? Tout d’abord, laissez-moi vous parler davantage de ce qui se passe réellement dans les coulisses d’une introduction en bourse.

Le processus de publication publique commence officiellement par le dépôt d’une déclaration d’enregistrement appelée «the S-1» (qui est le nom du formulaire de la SEC). La S-1 est en réalité un document d'information destiné à indiquer aux investisseurs potentiels tout ce dont ils ont besoin de savoir – y compris les facteurs de risque – pour les aider à décider d'acheter ou non des actions.

C’est aussi un document marketing qui positionne l’entreprise et son rôle sur le marché, car elle doit éviter toute promotion publique pendant la période d’attente et suivre des règles strictes concernant ce qu’elle peut ou ne peut pas dire au nom de l’entreprise. Mais à huis clos pendant cette période, la société présente son histoire et ses données financières aux investisseurs potentiels.

Avant que Beyond Meat ne soit rendu public, le nombre total d’actions à vendre, de 8,65 millions à 9,63 millions, ainsi que la fourchette de prix, sont passés de 19 à 21 dollars à 23 à 25 dollars par action. Ces deux mouvements sont des signaux externes indiquant que la demande d’offre était très forte. Bien que ces signes ne doivent pas être utilisés pour prédire comment le stock pourrait se négocier après l’introduction en bourse, ils constituent des indicateurs intéressants de la psychologie des investisseurs institutionnels en ce qui concerne la fixation des prix.

Même la «pop» convoitée – où le prix des actions rebondit le premier jour – est quelque peu orchestrée dans le cadre du processus de fixation des prix

Avec le carnet d’ordres en main, les souscripteurs (banques) attribueront les actions aux investisseurs institutionnels. Dans ce cadre, ils – et la société – souhaitent minimiser les attributions d'introductions en bourse destinées aux investisseurs qui ont l'habitude de vendre les actions trop rapidement. Ils ne réussissent pas toujours à le faire, mais c’est bien, certaines ventes aident à créer un «marché».

Il existe également une certaine asymétrie entre les incitations des souscripteurs et de la société. Alors que les deux veulent fixer le prix suffisamment bas pour que le titre se négocie bien le jour de l'ouverture et les jours à venir, les banques traitent également avec les investisseurs institutionnels de manière répétée… afin de ne pas surestimer le PAPE. au détriment de ces clients institutionnels. Toutefois, pour l'entreprise devenir publique, un prix plus bas pourrait signifier moins d'argent – et cette raison est de lever des fonds pour poursuivre le développement de l'entreprise: expansion des activités, acquisitions, investissement dans de nouvelles gammes de produits, etc.

Mais maintenant, revenons à la pop et les yeux collés à ce ruban. L'une des raisons pour lesquelles les prix des introductions en bourse peuvent varier si tôt est liée au fait que la part réelle de la société vendue («float») est petite.

Les gens supposent souvent qu'une introduction en bourse signifie que toute l'entreprise passe en bourse – simplement parce que ces entreprises sont obligées d'ouvrir leurs livres et de déclarer leurs revenus sur une base trimestrielle – mais en réalité, pas plus de 10% à 15% de l'entreprise sont généralement vendus. Une offre aussi limitée peut avoir un impact démesuré dans un court laps de temps, surtout si la demande est forte.

En règle générale, toutefois, l'objectif d'un flottant limité est d'éviter d'inonder le marché boursier avec plus d'actions qu'il ne peut en digérer. Dans le cas de Zoom Video, tout comme dans Beyond Meat, il y avait une petite quantité de fonds échangés entre les mains, mais beaucoup d'investisseurs voulaient en être propriétaires. Le fabricant de solutions de vidéoconférence valorisait 20,9 millions d’actions à 36 dollars pièce. Ils ont ouvert leurs portes à 65 dollars, s’élevaient à 66 dollars et ont fermé le premier jour à 62 dollars. Ils se négocient maintenant autour de 79 $.

Alors, comment évaluer le succès de l'introduction en bourse après le "pop"? Au-delà de la viande se négocie aujourd'hui au-dessus de 100 $. Cela signifie-t-il que la société a laissé de l'argent sur la table? Si vous faites le calcul, la société a recueilli environ 240 millions de dollars de l'introduction en bourse. Si les actions avaient été évaluées au cours du premier échange (46 $), cependant, elles auraient pu générer près du double de ce montant – et bien plus si elles avaient été évaluées au cours de clôture. Là encore, les gens n’auraient peut-être pas autant investi à ce prix.

Enfin, pour ceux qui possédaient des actions avant l’introduction en bourse, comme les employés et les investisseurs en capital de risque, la plupart de ces faits sont un peu académiques. Pourquoi? Les actionnaires préexistants de la société étant généralement «bloqués» pendant six mois après l’introduction en bourse, ils ne peuvent pas vendre leurs actions avant l’expiration de ce délai. Bien entendu, un titre qui se négocie bien au cours des six premiers mois est le mieux placé pour supporter l’offre supplémentaire, car les actionnaires en amont de l’introduction en bourse commencent à vendre leurs actions. Ce n’est donc pas tout à fait théorique.

Pour être clair, rien de tout cela n’est un conseil en investissement (et mon cabinet, Andreessen Horowitz, n’est pas un investisseur dans les exemples décrits ici). Mais ces récentes introductions en bourse montrent à quel point il est difficile de juger du succès d’une entreprise sur le seul cours de ses actions.

Notre perspective est axée sur l'innovation à long terme et la création d'entreprise. J'espère que la compréhension du processus dans les coulisses des introductions en bourse nous aide tous à aller au-delà d'une focalisation à court terme sur le «tableau de bord» des introductions en bourse et des cours boursiers quotidiens pour une focalisation à plus long terme sur la santé de l'entreprise, du flux de trésorerie au produit; ainsi que la croissance économique et l'innovation. Les entreprises qui deviennent publiques peuvent non seulement augmenter l'emploi par rapport aux sociétés privées, mais les introductions en bourse offrent également au grand public la possibilité de participer – directement ou via des fonds communs de placement et des régimes de retraite – à la création potentielle de richesse sur les marchés publics.

Comme le dit le célèbre investisseur en valeurs, Benjamin Graham: «À court terme, le marché est une machine à voter, mais à long terme, c'est une machine de pesage."

Cet article première apparition dans MarketWatch.

Scott Kupor est associé directeur de la société de capital-risque Andreessen Horowitz, où il est responsable de ses opérations. Il est l'auteur du nouveau livre «Les secrets de Sand Hill Road: le capital-risque et comment l'obtenir». Suivez-le sur Twitter @skupor.

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Traduction de l’article de Sonal Chokshi : Article Original

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